Was ist Portfolio-Diversifikation?

Portfolio-Diversifikation (portfolio diversification) heißt, die Assets oder Risikoquellen eines Portfolios auf mehrere Objekte zu verteilen, statt das Ergebnis vor allem von einem davon abhängen zu lassen. Sie betrifft nicht nur, „wie viele Arten von Assets gehalten werden“, sondern auch, welchen Anteil jedes Asset ausmacht und ob sie von demselben Faktor beeinflusst würden.

Diversifikation kann verändern, wie stark ein einzelnes Asset, eine ausgebende Stelle oder ein Systemausfall auf ein ganzes Portfolio wirkt, doch sie kann keinen Gewinn gewährleisten und beseitigt keine Risiken wie einen Marktrückgang, unzureichende Liquidität oder einen Bedienfehler. Dieser Beitrag erläutert nur, wie der Begriff funktioniert; er liefert keine Anteile einer Asset-Allokation, keine Tokenauswahl und keine persönliche Anlageberatung.

Diversifikation verringert die Abhängigkeit eines Portfolios von einem einzelnen Ergebnis

Je größer der Anteil ist, den ein Asset in einem Portfolio ausmacht, desto stärker können seine Preisänderungen üblicherweise das Portfolioergebnis lenken. Alle Assets in dasselbe Objekt zu legen macht das Portfolioergebnis vollständig von diesem Objekt abhängig; sind die Bestände auf mehrere Objekte verteilt, hängt die Wirkung eines einzelnen Assets zusätzlich von seinem Portfoliogewicht ab.

Auf mehrere Namen zu verteilen hat allerdings nicht zwangsläufig das Risiko verteilt. Hängen zehn Assets alle von derselben Branche, derselben Sicherheit oder derselben Handelsplattform ab, können sie weiterhin gleichzeitig von demselben Ereignis beeinflusst werden. Was Diversifikation wirklich trennen sollte, sind die Risikoquellen hinter einem Ergebnis, nicht bloß die Anzahl der Assets in einer Oberfläche.

Das Gewicht bestimmt, wie stark jedes Asset auf ein Portfolio wirken kann

Ein Portfoliogewicht ist der Anteil am Gesamtwert eines Portfolios, den der Wert eines Assets darstellt. Nimm an, ein Portfolio enthält drei Assets, von denen eines 90 % ausmacht, während die beiden anderen je 5 % ausmachen; obwohl die Anzahl der Assets drei ist, wird der größte Teil der Portfoliobewegung weiterhin vom ersten bestimmt.

Gewichte verschieben sich auch mit den Preisen. Steigt ein Asset schneller als die anderen, nimmt sein Anteil am Portfolio zu; fällt es stärker, nimmt sein Anteil ab. Nach einiger Zeit können die tatsächlichen Gewichte schon von den anfangs festgehaltenen Anteilen abweichen.

Konzentration dient dazu zu beschreiben, ob ein Portfolio von wenigen Positionen beherrscht wird. Neben dem Blick auf die größte Position und das gemeinsame Gewicht der größten wenigen lässt sich auch eine „effektive Anzahl von Assets“ berechnen: jedes Gewicht quadrieren, die Quadrate addieren, dann 1 durch diese Summe teilen. Diese Zahl ist nicht die tatsächliche Anzahl der Positionen; sie rechnet ungleiche Gewichte in die Anzahl gleichgewichteter Assets um, die dieselbe Konzentration aufweisen würde. Der Hinweis von MSCI zur effektiven Anzahl von Assets zeigt, wie diese Kennzahl eine Gewichtsverteilung widerspiegelt. Sie spiegelt nur, ob Gewichte konzentriert sind, nicht die Korrelation zwischen Assets, die Liquidität oder gemeinsame Abhängigkeiten.

Korrelation zeigt, ob Assets sich in der Vergangenheit oft gemeinsam bewegt haben

Korrelation nutzt eine Zahl zwischen -1 und +1, um zusammenzufassen, in welchem Maß sich die Erträge zweier Assets über einen historischen Zeitraum gemeinsam bewegt haben. Nahe +1 zeigt, dass sie sich oft in dieselbe Richtung bewegt haben; nahe -1 zeigt, dass sie sich oft in entgegengesetzte Richtungen bewegt haben; nahe 0 zeigt, dass kein offenkundiger linearer Zusammenhang in einer der beiden Richtungen besteht.

Bewegen sich zwei Assets nicht immer zur selben Zeit und im selben Ausmaß, kann ein Anstieg oder Rückgang des einen die Bewegung des anderen teilweise ausgleichen. Die Schwankung eines Portfolios hängt daher nicht nur von der eigenen Schwankung jedes Assets ab, sondern auch davon, wie sich die Assets gemeinsam bewegen. Der Hinweis des CFA Institute zum Portfoliorisiko führt Asset-Gewichte, die jeweiligen Schwankungen und die Korrelation als Faktoren auf, die das Portfoliorisiko gemeinsam bestimmen.

Korrelation ist keine feste Eigenschaft. Ein berechnetes Ergebnis wird von der gewählten Zeitspanne, der Datenfrequenz und der Marktphase beeinflusst; dass eine Korrelation in der Vergangenheit niedrig war, bedeutet nicht, dass sie niedrig bleibt. Korrelation beschreibt zudem vor allem lineare Mitbewegung und kann Lagen wie einen extremen Rückgang, eine Liquiditätsunterbrechung oder die Unmöglichkeit einer Ausführung nicht vollständig darstellen.

Zwei Portfolios mit gleich viel Assets können völlig unterschiedlich diversifiziert sein

Beim Vergleich zweier Portfolios lassen sich die Positionen nicht einfach zählen. Die folgenden vier Fragen verändern den tatsächlichen Grad der Diversifikation:

• ob Gewichte konzentriert sind: machen wenige Positionen den größten Teil des Werts aus, können die übrigen Positionen nur sehr geringe Wirkung auf das Portfolio haben;
• ob Risikoquellen sich wiederholen: Assets mit verschiedenen Namen können von demselben Markt, derselben Branche, derselben ausgebenden Stelle, derselben Sicherheit oder derselben technischen Infrastruktur abhängen;
• ob Assets sich oft gemeinsam bewegen: Assets, die sich historisch in hohem Maß in dieselbe Richtung bewegt haben, gleichen die Schwankung des jeweils anderen üblicherweise weniger aus;
• ob der Risikobeitrag konzentriert ist: ein Asset mit geringerem Gewicht, aber sehr hoher Schwankung kann ebenso einen größeren Anteil der Portfolioschwankung beitragen.

Der Risikobeitrag ist die Wirkung, die ein Asset zusammen damit, wie es sich mit den anderen Assets bewegt, auf die Gesamtschwankung eines Portfolios ausübt. Er ist nicht dasselbe wie ein Kapitalgewicht. Zwei Assets, die je die Hälfte des Kapitals ausmachen, tragen nicht zwangsläufig je die Hälfte der Schwankung bei.

Die frühe Portfolioforschung unterschied bereits „viele Assets“ von „verschiedenen Risikoquellen“. Markowitz' Aufsatz „Portfolio Selection“ nutzt Varianz und Kovarianz von Asset-Erträgen, um zu zeigen, dass das Ergebnis eines Portfolios nicht nur von den einzelnen Assets abhängt, sondern auch davon, wie sich die Assets gemeinsam bewegen. Varianz beschreibt, wie weit eine Ertragsreihe um ihren Mittelwert streut; Kovarianz beschreibt, ob zwei Ertragsreihen dazu neigen, sich gemeinsam zu bewegen.

Krypto-Assets können Marktrisiko und technisches Risiko teilen

Mehrere digitale Assets zu halten erzeugt nicht zwangsläufig mehrere unabhängige Risikoquellen. Verschiedene Token können gleichzeitig von der Marktstimmung bei Krypto-Assets, von einer Liquiditätsänderung oder vom Ausfall derselben Infrastruktur beeinflusst werden. Die akademische Forschung hat ebenso festgestellt, dass einige gemeinsame Marktfaktoren die Streuung der Erträge mehrerer Krypto-Assets erklären können; ein „Faktor“ meint hier einen gemeinsamen Treiber, der mehrere Assets gemeinsam bewegen kann, und nicht einen bestimmten Token selbst. „Common Risk Factors in Cryptocurrency“ bietet eine empirische Analyse dieser Art von Mitbewegung.

Ein Krypto-Asset-Portfolio kann über den Preis hinaus zudem die folgenden Abhängigkeiten teilen:

• mehrere Token, die auf derselben Blockchain bereitgestellt sind und gemeinsam von diesem Netzwerk zur Verarbeitung von Transaktionen abhängen;
• mehrere Assets, die über dieselbe Cross-Chain-Bridge oder dieselbe verwahrende Einrichtung in ein anderes Netzwerk gelangen;
• mehrere Stablecoins oder verpackte Assets, die von derselben ausgebenden Stelle, denselben Reserve-Assets oder demselben Einlösekanal abhängen;
• mehrere Positionen in dezentralen Finanzen — also die Contract-Aufzeichnungen, die durch Vorgänge wie Leihen, Einzahlen oder Stellen einer Sicherheit entstehen —, die dieselbe Art Sicherheit oder dieselbe Preisdatenquelle nutzen;
• Assets, die auf mehrere Konten verteilt sind, während die Signierrechte oder Wiederherstellungsnachweise von derselben Person, demselben Gerät oder demselben Dienst kontrolliert werden;
• mehrere Assets, die auf derselben Handelsplattform gehalten werden und gemeinsam das Zugangs- und Verwahrrisiko dieser Plattform tragen.

Diese Abhängigkeiten zeigen, dass Preisdiversifikation, Protokolldiversifikation, Netzwerkdiversifikation und Verwahrdiversifikation nicht dieselbe Frage sind. Ein Portfolio kann in Tokennamen sehr diversifiziert und zugleich im zugrunde liegenden Netzwerk oder in der Art der Aufbewahrung hoch konzentriert sein.

Rebalancing führt verschobene Gewichte in eine vorbestimmte Spanne zurück

Rebalancing heißt, abgedriftete Portfoliogewichte auf vorab festgelegte Anteile oder Spannen zurückzuführen. Sein Zweck ist, die ursprüngliche Portfoliostruktur wiederherzustellen, nicht vorherzusagen, welche Position als Nächste steigt.

Preisänderungen, Zu- und Abflüsse von Mitteln sowie von Assets erzeugte Erträge können alle Gewichte abdriften lassen. Rebalancing erfordert üblicherweise Kaufen, Verkaufen oder Bewegen von Assets und kann daher Handelsgebühren, Spannen, Onchain-Netzwerkgebühren und Ausführungswirkung verursachen; manche Assets können wegen unzureichender Liquidität außerdem schwer auf einen beabsichtigten Anteil anzupassen sein.

Rebalancing-Häufigkeit und Auslösespannen wirken sowohl auf die Kosten als auch auf das Ausmaß der Gewichtsabweichung. Der Hinweis des CFA Institute zur Asset-Allokation führt ebenso Transaktionskosten, Liquidität und Gewichtsbeschränkungen als Grenzen bei der Portfolioumsetzung auf. Es gibt keine feste Häufigkeit, die allgemein gilt, losgelöst von konkreten Zielen, Kosten und Asset-Bedingungen.

Diversifikation, Absicherung und Dezentralisierung sind nicht dasselbe

Diversifikation verteilt Abhängigkeit auf mehrere Risikoquellen; Absicherung nutzt stattdessen eine andere Position oder Vorkehrung, um ein bestimmtes Risiko auszugleichen. Eine Absicherung kann etwa eine Wechselkurs- oder Preisänderung betreffen, bringt aber eigene neue Bedingungen wie Kosten, Laufzeit und Gegenpartei mit. Diversifikation verlangt nicht, dass zu jedem Risiko ein Geschäft in entgegengesetzter Richtung besteht.

Diversifikation unterscheidet sich auch von Dezentralisierung in Blockchains. Dezentralisierung betrifft, ob Validierung, Governance oder Systemkontrolle eines Netzwerks in den Händen weniger Beteiligter konzentriert sind; Portfolio-Diversifikation betrifft, wie Kapitalgewichte und Risikoquellen verteilt sind. Der Token eines dezentralisierten Netzwerks kann einen sehr hohen Anteil eines Portfolios ausmachen, und ein von einer zentralisierten Einrichtung ausgegebenes Asset kann nur ein kleiner Teil eines Portfolios sein.

Diversifikation kann gemeinsame Rückgänge und Risiken außerhalb eines Portfolios nicht beseitigen

Diversifikation kann nur bestimmte Fragen der Risikoverteilung behandeln; sie macht ein Portfolio nicht „sicher“. Sie hat mehrere wichtige Grenzen:

• gehen Märkte allgemein zurück, können mehrere Assets gleichzeitig an Wert verlieren;
• die historische Korrelation kann sich unter Marktdruck ändern, und vorher nicht im Gleichschritt laufende Assets beginnen, sich in dieselbe Richtung zu bewegen;
• verschiedene Assets können eine Abhängigkeit von derselben ausgebenden Stelle, Sicherheit, Plattform oder demselben Netzwerk verbergen;
• sinkt die Liquidität, sind Gewichte und Preise auf dem Papier womöglich nicht durch tatsächliche Geschäfte zu verwirklichen;
• die Anzahl der Assets zu erhöhen bringt mehr Aufwand bei Erfassung, Aufbewahrung, Gebühren und Bedienung;
• ist eine Datenstichprobe zu kurz oder die Historie eines Assets begrenzt, können Korrelations- und Schwankungsschätzungen unstetig sein;
• Diversifikation beseitigt weder Betrug noch Offenlegung eines privaten Schlüssels, Contract-Schwachstellen oder den Ausfall einer verwahrenden Stelle.

Diversifikation kann zudem dazu führen, dass ein Portfolio von einem starken Anstieg eines Assets nur einen Teil mitnimmt. Sie verändert die Art, wie verschiedene Ergebnisse auf ein Portfolio wirken, beurteilt aber nicht vorab, welches Ergebnis besser ist.

Den Grad der Diversifikation zu beurteilen heißt, Positionen und gemeinsame Abhängigkeiten zusammen zu betrachten

Bei der Beschreibung des Diversifikationsgrads eines Portfolios lassen sich die folgenden Angaben der Reihe nach prüfen, statt unmittelbar zu einer Schlussfolgerung „diversifiziert“ oder „nicht diversifiziert“ zu kommen:

1. welche Assets das Portfolio enthält und wie hoch das tatsächliche Gewicht jedes einzelnen ist;
2. wie viel des Portfoliowerts die größte Position und die größten wenigen Positionen ausmachen;
3. ob die Preisänderungen der Assets seit Langem von ähnlichen Faktoren getrieben werden;
4. welche Assets von derselben ausgebenden Stelle, demselben Netzwerk, derselben Sicherheit, Plattform oder Verwahrvorkehrung abhängen;
5. ob die Beiträge der Assets zur Gesamtschwankung konzentriert sind;
6. ob Gewichte nach einem festgelegten Regelwerk neu angepasst werden, sobald sie sich verschoben haben;
7. ob Handelsgebühren, Liquidität und betriebliche Grenzen eine tatsächliche Anpassung behindern würden.

Diese Angaben beantworten Fragen zur Struktur eines Portfolios; sie belegen nicht automatisch, dass ein Portfolio für eine bestimmte Person geeignet ist. Persönliche Ziele, finanzielle Lage und die Fähigkeit, Verluste zu tragen, gehören zu einer gesonderten Eignungsbeurteilung, die sich nicht allein über einen Diversifikationsgrad entscheiden lässt.

Häufig gestellte Fragen

Bedeutet mehr gehaltene Coins einen höheren Grad an Diversifikation?

Nicht zwangsläufig. Mehrere Token können sich in hohem Maß in dieselbe Richtung bewegen und können gemeinsam von demselben Netzwerk, derselben Sicherheit, derselben Cross-Chain-Bridge, Plattform oder demselben Verwahrdienst abhängen. Zu betrachten sind außerdem Gewichte, Korrelation und zugrunde liegende Abhängigkeiten.

Bedeutet niedrige Korrelation niedriges Risiko?

Nein. Niedrige Korrelation zeigt nur, dass sich zwei Assets innerhalb der gewählten historischen Stichprobe nicht oft in dieselbe Richtung bewegt haben. Ein Asset kann weiterhin stark schwanken, zu wenig Liquidität haben oder einen eigenen Ausfall erleiden, und die Korrelation ändert sich über die Zeit.

Ist ein gleichgewichtetes Portfolio zwangsläufig stärker diversifiziert als ein nach Marktkapitalisierung gewichtetes?

Nicht zwangsläufig. Gleichgewichtung kann die Konzentration der Kapitalgewichte verringern, doch die Assets können weiterhin denselben Risikoquellen ausgesetzt sein; ein nach Marktkapitalisierung gewichtetes Portfolio kann dagegen konzentriert sein, weil wenige hochkapitalisierte Positionen einen höheren Anteil ausmachen. Beide erzeugen zudem verschiedene Handels-, Liquiditäts- und Rebalancing-Bedingungen.

Kann Diversifikation Verluste vermeiden?

Nein. Diversifikation wird einen ganzen Markt nicht am Rückgang hindern und beseitigt weder Risiken der Assets selbst noch Risiken einer Plattform, eines Netzwerks, der Liquidität oder des Betriebs.

Ist es Diversifikation, Assets in mehrere Wallets zu legen?

Das kann einen Teil des Geräte- oder Kontorisikos trennen, doch wenn alle Wallets denselben Wiederherstellungsnachweis teilen, von demselben Dienst kontrolliert werden oder auf demselben beeinträchtigten Gerät liegen, bleibt die entscheidende Abhängigkeit konzentriert. Die Anzahl der Wallets und der Diversifikationsgrad des Preisrisikos der Assets sind zudem zwei verschiedene Fragen.

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Quellen

• Harry Markowitz: „Portfolio Selection“ — die grundlegende Studie, die Ertrag und Schwankung eines Portfolios über Asset-Gewichte, Varianz und Kovarianz erklärt.
• CFA Institute: Portfolio Risk and Return — Part I — das Verhältnis von Portfoliogewichten, Asset-Schwankung, Korrelation und Portfoliorisiko.
• CFA Institute: Principles of Asset Allocation — Umsetzungsgrenzen wie Gewichtsbeschränkungen, Rebalancing, Transaktionskosten und Liquidität.
• MSCI: How Concentrated Are Small Caps Today? — ein Rechenbeispiel zur effektiven Anzahl von Assets und zur Gewichtskonzentration.
• The Journal of Finance: Common Risk Factors in Cryptocurrency — empirische Forschung zu gemeinsamen Markt-, Größen- und Momentum-Faktoren bei Krypto-Assets.